天富龙化纤主板IPO：至少30项财务数据呈现规律性变化、会计报表真实性严重存疑，高收入、高毛利率、高盈利无法令人信服

江苏仪征，系扬州代管的省辖县级市。因传说北宋真宗大中祥符六年（1013年），宋真宗曾下诏在此熔铸四位远祖皇帝金像，因所铸之像仪容逼真，而得以“仪真（征）”地名。清雍正元年（1723年）避帝名讳，改为仪征县，仪征之名延用至今。

七八十年代，“的确良”面料曾风靡我国，几乎每个家庭都拥有一两件的确良制成的衣裙。的确良作为一种合成纤维布料，由于其耐磨、易清洗、价格便宜等优点，不仅代表了当时新兴纺织工业技术进步，也反映了当年人民生活水平的提高。但之后，的确良这种面料逐渐淡出人们的视野，到现在已不再受到人们的青睐。

的确良本名涤纶，本质是一种石油化工产品，由对苯二甲酸二甲酯和乙二醇人工合成，其化学名称为聚酯纤维，具体名称为聚对苯二甲酸乙二酯（Polyethylene Terephthalate），英文简称PET，与PTT、PBT一起统称为聚酯或饱和聚酯，PET于1941年由英国人J.R温菲尔德和J.T迪尔森发明，1953年开始在世界范围内大规模工业生产，六十年代初，的确良开始在我国的京津沪小批量试制。1971年开始涤纶产量上超过尼龙，成为当前合成纤维的第一大品种。

成立于2009年5月位于扬州（仪征）汽车工业园的扬州天富龙集团股份有限公司（本文简称：“天富龙化纤”或“发行人”），以差别化涤纶短纤维的研发、生产和销售为主营业务，主要产品包括再生有色涤纶短纤维、差别化复合纤维两大类。

天富龙化纤本次拟于上交所主板公开发行人不超过12,000.00万股，募资10.90亿元主要用于年产17万吨低熔点聚酯纤维、1万吨高弹力低熔点纤维项目，保荐人为中信建投，审计机构为天职国际会计师事务所。

天富龙化纤本次招股书中起点相当高，销售收入起步24.86亿元，盈利起步3.58亿元，资产总额起步28.65万元，经营活动产生的现金流量净额起步3.78亿元，比较符合上大板融大资的融资策略，但估值之家发现招股书中数据虽然表面表现出相当“仪真”，但细细研究之下却可能大量“仪假”。

在本文中，估值之家将重点从天富龙化纤的业务和财务数据解析角度，对天富龙化纤本次上市可能存在的问题进行深入解读。

一、主打涤纶短纤维产品，可能为非市场主流

发行人的产品线有两条，以回收旧料生产的再生有色涤纶短纤维产品，主打的是“绿色循环”，以石化原料生产的差别化复合纤维，主打的是“环保功能”。但无论发行人给该两类产品如何取名如何着色，我们从再生有色涤纶短纤维产品的名称中就能发现，该类产品是涤纶中的短纤维，当然从招股书中披露的再生涤纶本身的缺陷来看，再生涤纶也只适合做成短纤维产品。而从招股书中的差别化复合纤维的应用行业来看，发行人的差别化复合纤维同样以短纤维为主。

据观研报告网信息显示：“目前在各类涤纶产品中，涤纶长丝得益于下游旺盛的纺服需求，产量占比常年保持80%以上，是涤纶市场上的主流产品。”

同时观研报告网也披露了我国2015年-2021年涤纶长、短丝产品产量的比较情况，具体如下图所示：

从上图我们不难看出，近七年中的前三年，涤纶短丝产量约为长丝的1/3左右，后四年涤纶短丝的产量从接近长丝的1/4到超过1/4，存在越来越大差距趋势，而且涤纶短丝的产量增长并不明显。

如果观研报告网披露的信息涤纶长丝是市场主流属实，那么发行人作为一家仅生产涤纶产品企业，选择短丝作为主业就首先出乎我们意料。发行人避开长丝下游旺盛的纺服需求，而主打需求增量不足的短丝产品思路，可能本身就存在问题。短丝作为非市场主流，理论上说发展前景和应用与长丝相比也可能存在相当劣势，发行人选择短丝则核心竞争力到底如何可能存在疑问。虽然发行人主打的是短丝涤纶产品，但发行人的各项财务指标表现与短丝行业企业该有的特征可能也并不相符。

如果说发行人所处的涤纶短丝行业是个蓝海产业，也不大可能，因为上图中的产量增长有限，而且我们从上文涤纶的发展历史可知，涤纶产业已发展80余年，在中国发展也有60年左右，行业内还存在蓝海几无可能，涤纶短丝不说产能过剩但充分竞争应该是没问题的。关于此点招股书中也有部分印证：“2022年，差别化复合纤维销量下降22.27%，其中低熔点短纤维销量下降22.96%，主要原因为受行业同质化竞争影响，为避免恶性竞争，公司调整生产策略，对部分产线进行停工检修及改造，优化产品结构，以应对市场竞争。”

二、收入数据有规律性变化等，收入数据真实性可能存问题

发行人披露的报告期内（下同）主营业务收入按产品构成情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人2020年度-2022年度主营业务收入依次为24.15亿元、28.17亿元以及25.14亿元，收入稳定性首先表现稍显不足，报告期内经历了先升后降的不利变化趋势，但总体而言，2022年度主营收入仍然高于2020年度刚好1亿元，发行人可能主打一个降能够降但不能降至报告期内最低的处理思路。

具体而言，上表中发行人仅实现聚烯烃复合短纤维（属于差别化符合纤维）及再生有色涤纶短纤维产品收入连续增长，由于差别化符合纤维是由石化产品直接生产，发行人难言差别化优势。但上表中的再生有色涤纶短纤维是由回收PET料生产，是发行人本次上市的主打招牌作品，也是本次上市的核心特色来源，因此上表中中的再生有色涤纶短纤维表现出收入连续增加也就不难理解。

尽管发行人分产品收入表现不一，但24.15亿元起步的营收并不低，在招股书及回复上交所第一轮问询函（以下简称：“一复”） 中仍表现出相当多的异常之处。

1.第四季度占比过高

招股书披露的主营业务收入按季节分布情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，2020年度和2021年度第四季度占比均为最高，分别为34.55%和28.88%，2022年度第四季度略显特殊，比第三季度仅低0.47%，从收入金额上看也仅差1,191.99万元，可以近似认为第四季度和第三季度一样占比为该年内最高。

第四季度占比过高，尤其是12月份收入占比过高，于审计而言会被列示为特别风险事项，需要额外追加审计程序以应对舞弊风险的可能。此外考虑到第四季度为财年的最后一个季度，也是完成全年各项财务指标的最后关键季度。基于此考虑，发行人报告期内第四季度收入占比过高，发行人的营业收入真实性可能存在问题。

2.对前五大客户收入占比过低

招股书披露的对前五大客户的销售情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人的前五大客户销售占比合计分别仅为：14.49%、14.63%以及16.63%，对比其他IPO企业一般占比50%左右，发行人前五大客户销售占比相当低常。

即便我们对比发行人与可比公司的前五大客户收入的占比，发行人的前五大客户平均占比仍然低很多，一复中披露的发行人与同行业可比公司前五大客户销售集中度情况，如下表所示：

上表数据经计算可知，发行人的前五大客户收入占比仍然只有行业平均值的49.76%，仍为半数都不到。

发行人的前五大客户集中度异常低，说明发行人的客户群体离散度非常高，支撑发行人起步24.15亿元的主营收入，需要客户不是一般多而是非常多。据一复显示，发行人报告期内客户数量分别高达1,476、1,394、1,357家。从发行人客户数量角度看，发行人可能更像一家消费品零售企业，而非一家化工工业企业，面对如此庞大的客户数量，估计发行人没有一个像样的ERP软件系统，估计是搞不顺畅。

而且招股书显示即使面对如此多的客户数量，发行人2022年末的销售人员也才35人，面对如此规模的客户，发行人35个销售人员即可全部搞定，35比1409人均40多个客户，发行人的销售部门压力应该不小，尤其是跟单和售后人员。

与上述前五大客户收入集中度很低矛盾的是，发行人境外销售的前五大客户占境外销售收入比例却分别高达77.93%、71.14%、69.26%。此外发行人应收账款前五大客户余额合计占公司应收账款余额比例分别为48.11%、46.05%和47.24%，应收账款前五大客户应收占比反而符合正常IPO企业的一般情况。

3.多处收入数据呈规律性变化

依据招股书和一复披露的收入信息，呈规律性变化的收入数据，如下表所示：

单位：万元

如果上表不够直观，我们取上表中的大数进行简化效果处理，可得下表：

上表中第一行热熔长丝收入，呈现3、5、7数值规律但不依次出现的情况；第二行在东北地区实现收入呈现10、11、12连续自然数规律但不依次出现的情况；第三、四行则直接呈现3、4、5和9、10、11连续自然数递增出现的规律。

一复中披露的2023年上半年对外销前五大客户的收入情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，上述第5、4、3、2位客户销售额中，整百位数依次出现自然数1、2、3、4连续递增的规律。

上述数据的规律性均与发行人的营业收入有关，如果说是巧合，那么下文中归纳的发行人其他财务数据也大面积出现规律性也属巧合的话，应该是说不过去。如果上述收入相关的规律不是巧合，那么发行人的营业收入真实性可能面临较大的考验问题。

4.单位收入对应机器设备原值比例过低

一复中披露的与同行业可比公司的单位收入对应机器设备原值比例的比较情况，如下表所示：

从上表可见，发行人每产生1元营业收入对应的机器设备原值仅为行业平均的1/2-1/3左右，如果发行人存在大量转手涤纶贸易而产生上述结果可以理解。

但在发行人所有产品都是自产的情况下，出现了此种情形，可能说明发行人的营业收入相比同行而言不是过高而是太高的问题，发行人营业收入的真实性进一步存疑。

5.配合客户转贷行为，可能涉及虚增收入

一复中披露的发行人子公司配合客户转贷情况，如下表所示：

单位：万元

上表中的第1笔配合客户三泰车饰的转贷行为，一复披露为：“客户三泰车饰分别与中国工商银行股份有限公司广州新塘支行签署《流动资金借款合同》，借款金额分别为1,000.00万元和1,200.00万元，资金用途为向天富龙内饰和天富龙科技支付货款。上述期间，三泰车饰在收到银行发放的贷款资金后向天富龙内饰和天富龙科技转账，天富龙内饰和天富龙科技在收到三泰车饰款项的当日或次日将相同款项金额转回至三泰车饰，各方往来款项已结清。”

首先三泰车饰是发行人客户，其次银行将贷款放款给三泰车饰所要求的文件中是否包括发行人提供的增值税销售发票？如果包括，上述披露已经结清了款项，但该发票是否已经冲回可能存在疑问，如果发票没有冲回，是不是意味着可能存在2020年度虚增含税营业收入2,200万元问题？

与此问题相印证的是一复还披露：“三泰车饰为作为公司长期稳定合作客户，连续12个月内与公司购销交易规模和上述贷款转回资金规模相近。”以此则更加可以判断发行人就上述2,200万元转贷资金所对应的发票，极可能未冲回而导致2020年度虚增含税营业收入2,200万元。

三、高毛利率的“仪真”，实际可能难符

一复中披露的主营业务毛利率与行业平均值比较情况，如下表所示：

上表中毛利率数据经计算可知，发行人三年主营业务毛利率平均值约为22.71%，行业平均值的三年均值约为13.61%，发行人的毛利率均值是行业均值的1.66倍。在涤纶行业发展已达60年的实际情况下，发行人超过行业如此高的毛利率可能不正常。

发行人同时也披露了主要产品毛利率与可比公司比较情况，如下表所示：

从上表可见，发行人采用石油制品生产的低熔点短纤维的毛利率起步就达27.45%，到2022年度下降到只有6.80%，急速下滑的态势比较明显。2021年度由于发行人的低熔点短纤维毛利率只有14.92%，此业务可能已经陷入亏损状态，低熔点短纤维是发行人收入占比超过50%的产品，如果毛利率继续下降则发行人的亏损额可能继续加大。

1.高毛利率与可比公司的比较结果无法让人信服

据一复中披露信息，发行人与上表中优彩资源的产品重合度最高而最具有可比性，从上表可见，二者在低熔点短纤维的毛利率上差别并不大，发行人优势特出的是再生有色涤纶短纤维，再生有色涤纶短纤维也是发行人本次上市法宝。

从上表可知，发行人再生有色涤纶短纤维毛利率较优彩资源的同类产品毛利率分别高18.63个百分点、21.42个百分点、22.77个百分点和25.30个百分点，是优彩资源的2-3倍。

导致再生有色涤纶短纤维毛利率是优彩资源2-3倍结果，发行人解释为：“再生有色涤纶短纤维实现的较高毛利率主要源于汽车内饰领域产品所形成的定价优势和掌握核心技术形成的原料成本优势”

发行人接着披露了再生有色涤纶短纤维售价和成本与优彩资源的比较情况，如下表所示：

上表数据经归纳可知，发行人相比优彩资源毛利率绝对优势只源于两点：卖得贵和成本低（回收料进价便宜）。

关于卖的贵，发行人解释是，由于发行人60%左右的再生有色涤纶短纤维用于汽车内饰方面，汽车内饰用短纤维得到下游主流厂商的认可，主要客户有中联地毯、拓普集团和坤泰股份等。而优彩资源的50%再生有色涤纶短纤维用于地毯类产品。

但估值之家想说的是，汽车内饰的一级供应商因主机厂配套要求高而总体数量有限，发行人披露的中联地毯、拓普集团和坤泰股份，在发行人披露的前五大客户销售中销售额和占比达到了多少？二者相互矛盾不矛盾？这几年的主机厂商日子好过不好过？发行人再生有色涤纶短纤维高毛利率存在相当大的疑问。

至于成本低，从生产流程角度看，发行人并不比优彩资源占优。发行人披露的再生有色涤纶短纤维生产成本与优彩资源的比较情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人的直接人工、制造费用影响百分比均以正数为主，而直接材料影响均为负数，说明反映发行人生产能力的直接人工和制造费用成本发行人与优彩资源相比处于劣势，个别年份的制造费用甚至要高出优彩资源一倍多，发行人的 “优势”主要体现再生PET原料采购成本上。

一复中披露，报告期内发行人再生PET原料采购单价分别为2,180.07元/吨，1,974.09元/吨、1,894.52元/吨和2,312.76元/吨。而发行人测算优彩资源再生PET原料采购单价2020年、2021年和2022年1-6月分别为2,976.29元/吨、2,793.21元/吨和2,153.61元/吨，发行人的采购价格显著低于优彩资源。

据招股书中信息，发行人的再生有色涤纶短纤维所需原料为再生PET原料，主要为由服装厂边角料加工而成的泡料，且再生PET原料存在运输半径问题，以及发行人的再生PET原料供应商均为当地个体户。

发行人的汽车内饰县委主要由母公司即天富龙集团自身生产，生产地址位于仪征市，属于江北地区而非苏南地区，而优彩资源位于苏南地区的无锡，以苏、无、常为代表的纺织业发达的江南地区，谁更接近再生PET原料的产地，谁更应该存在再生PET原料的运输半径问题，一目了然。所以发行人再生有色涤纶短纤维高毛利率经此而言更经不起推敲，发行人的上述解释也显离奇。

2.员工学历构成情况可能并不支持发行人高毛利率

发行人获得如此高的毛利率应该有技术傍身的加持，但发行人员工学历情况可能不支持此种假设，招股书披露最近的员工学历结构情况，如下图所示：

以上图2022年末员工学历构成来看，发行人将近2000名员工，但本科及以上员工仅为88名，占比5%不到仅为4.57%。发行人在如此员工学历背景下，高毛利率可能也缺少必要说服力，因为人是关键生产力。

四、高收入和盈利之下，相关财务数据表现与此不符

发行人报告期内分别实现营业收入24.86、28.57、25.76亿元，年均26.39亿元，合计实现营业收入约79.18亿元。报告期内分别实现净利润5.05、5.76、3.58亿元，年均实现净利润4.61亿元，合计实现净利润13.82亿元。期末货币资金以及交易性金融资产余额（可用现金余额）分别为7.79、5.82以及6.57亿元，年均余额6.72亿元。

此为估值之家依据招股书中披露的可比公司2022年度营业收入、净利润数据，整理出2022年度行业净利率平均值和发行人的比较情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人的营业收入和净利润均超过行业平均水平，尤其是净利率更是行业平均值的2.26倍，发行人的盈利可谓一片大好。

无论从发行人高收入、高盈利、可用现金余额甚至是高净利率的角度来说，发行人的经营情况和资产状况应该都非常不错，可事实可能不尽如此。

1.主要偿债指标低于行业平均值

招股书披露的与同行业可比公司的流、速指标比较情况，如下表所示：

从上表可见，发行人的流动比率、速动比率均低于行业平均水平，其中流动比率和速动比率平均值均为行业平均水平的41%左右，同样是一半不到。

发行人关键偿债能力指标流、速动比率却低于行业平均值，甚至不足行业平均值的一半，与发行人优秀盈利情况相当不符，发行人的盈利能力可能含有一定水分。

2.并不缺钱，却仍举债

财务报表中，发行人的各期末负债情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人2020年度举债1.87亿元，2021年度为1.43亿元，2022年度仅为0.66亿元，合计期末举债3.97亿元，相较于发行人期末可用现金余额分别为7.79、5.82以及6.57亿元而言，发行人如此小规模举债的实质性意义并不明显。

如果发行人上述小规律举债不具有实质性意义，则其财务报表数据的实质性意义也可能同样欠缺。如果该小规律举债具有实质性意义，则又可能说明发行人的高营收、高盈利能力缺少实质性意义，甚至每期的高可用现金余额也失去了实质性意义。

具体是哪种情况，估值之家通过分析招股书中其他数据发现，可能是第二种情形，即发行人的高营收、高盈利能力缺少实质性意义。

3.承兑汇票未到期，为缓解资金压力而贴现

一复中披露的应收票据及应收款项融资期后兑付情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人在盈利最好的2021年度承兑汇票贴现10,046.86万元，2022年度也贴现2,543.70万元，甚至最近的2023年度上半年还是贴现3,061.43万元。

如果说上文所说的小规模合计期末举债3.97亿元可能不具有实质性意义，那么此处发行人期后累计1.56亿元的票据贴现也同样更显缺少必要，甚至反映出发行人的流动性紧张。

毕竟承兑汇票的最长期限才6个月，发行人连这1.56亿元汇票的6个月的资金占用都等不起了，非要贴现使用去大额资金去购买理财，与发行人高盈利及高可用现金余额的逻辑又是说不通的一处。

此外需要我们注意，上表中披露的只是期后票据中贴现部分，当期票据中有多少拿去贴现了，由于发行人没有披露我们便也无从得知。

4.高盈利之下，信用借款少而抵押借款多

招股书披露的短期借款余额情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人的短期借款中存在信用借款，但2020年末仅为3,000万元，2021年末也仅为4,999.37万元，相比上表中的抵押借款余额分别为：4,000万元9,000万元以及5,148万元，显得过少也让人难以理解。

在发行人报告期内年均实现净利润4.61亿元的大好情况下，从上表看发行人从银行取得信用借款额度仅3,000-5,000万元。甚至发行人不得不动用抵押物来实现借款融资，发行人的高盈利在银行看来，打折幅度可能不是一般大。

5.高货币资金余额之下，存在转贷异常行为

招股书中披露，发行人存在通过集团内部子公司或外部供应商进行转贷融资的行为，具体如下表所示：

单位：万元

从上表可见，报告期三年，其中两年发行人存在转贷行为，2020年度和2022年度转贷金额分别合计为9,553.00万元和988.69万元，转贷对象不但存在于发行人本身的母子、子子公司之间，还存在子公司和供应商之间。

上表显示发行人最低的转贷金额为2020年度与贸易供应商扬州支点商贸有限公司的100万元，这100万元相比发行人2020年末可用现金余额7.79亿元，我们同样也无法理解发行人这种守着金山却不放过一根雁毛行为。

6.待抵扣进项税额出现，可能存在亏损业务

招股书中披露，期末其他流动资产分别为1,495.99万元、1,405.26万元和3,439.86万元，主要为待抵扣进项税额。

由于发行人并未披露上述金额中具体有多少为待抵扣进项税额，但待抵扣进项税额出现余额，即可能意味着销售产生的增值税销项税额不足以全部消化进项税额，可能说明销售不够，发行人可能存在亏损子公司或亏损业务，这首先与发行人的高盈利状况不符，其次考虑到发行人的主要产品低熔点短纤维报于告期内毛利率急速下滑的事实，不排除发行人主业陷入亏损状态。

五、大量规律性财务数据，隐示会计报表整体质量不容乐观

估值之家发现发行人大量的财务数据呈现一定的规律性，有的明显有点稍微隐蔽，经整理出的相关财务数据，如下表所示：

单位：万元

如果上表不够直观，我们可以将上表适当进行简化，并进行规律归类和重新排序，可得下表：

上表中的第1-7行规律最为明显，为自然数连续递增规律；第8-11行表现为以2和6为间隔的连续递增规律；第12-13行表现为自然数连续递减规律，第14行表现为以2为间隔的连续递减规律；第15-22行表现为数值出现为连续自然数但不依次出现的规律，其中第15-18行表现为先增后减，第19-23行表现为先减后增；第24行表现为以0.1为变化间隔单位的先增后减变化规律。

发行人上表中除了向个体户前十大供应商采购再生PET原料额呈连续自然数但不依次出现的规律外，还表现出具体向个体户采购的金额上呈规律性变化，一复披露的再生有色涤纶短纤维业务前五大供应商的采购情况部分截取如下：

单位：万元

从上表标记颜色的数值整百万元来看，呈现7、8、9、10连续自然数的递增变化规律，当然此表中关于2021年度和2020年度同样存在7、8、9连续自然数的递增变化规律。

如果我们再结合上文中关于收入的4项数据以及2023年上半年外销前五大客户的收入呈现规律性变化，则发行人招股书和一复中规律性变化的财务数据将不少于30项，在大量财务数据表现出规律性情况下，可能隐示发行人的财务数据及会计报表整体质量和真实性不容乐观。

六、其他财务问题

发行人不止存在上述大量财务数据呈现规律性变化问题，还可能存在其他财务问题。

1.大量现金分红但现金流量不匹配

招股书披露：“2020年10月14日，威英化纤股东会作出分红决议，分红金额为30,000.00万元；2020年10月19日，富威尔股东会作出分红决议，分红金额为10,000.00万元，上述分红款项集中于2021年支付完毕。”

而发行人披露的合并现金流量表相关数据，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，分配股利、利润或偿付利息支付的现金报告期内合计为3.56亿元，不足上述4亿元分红表述。具体尔雅不能发行人2021年度分配股利、利润或偿付利息支付的现金仅为2.90亿元，距离上述4亿元分红金额差异1.10亿元左右，发行人分红数据真实性或现金流量表的真实性存疑虑。

2.研发费率两年一模一样

招股书中披露的研发费用投入情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，2020年度和2021年度研发费用比率居然一模一样均为3.41%，即使是实务操作中出现这样的概率也是属于中了头奖，何况在发行人大量财务数据呈现规律性变化的前提下，如此一致则大概率为人为所致。

3.存在大额税收滞纳金支出异常

招股书中披露的营业外支出情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人滞纳金及罚款支出起步为30万元左右，尤其是2021年高达507.22万元之巨。而据一复中相关信息显示，2021年度产生如此高的滞纳金及罚款支出，系发行人补缴税款产生的相应滞纳金，主要为发行人及其子公司进行税务自查后，需补缴以前年度房产税、土地使用税、个人所得税、企业所得税、印花税相应产生的滞纳金。关于此一是发行人合规经营待考，二是发行人估计是没有按会计前期差错处理。

4.个人卡大额收支

一复中披露了发行人使用个人卡各交易类型的资金收付情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人报告期内前两年涉及个人卡收付金额逾亿元，不合规的内容更是高达10项之多。

在上交所关注上述问题是否涉及会计差错更正时，发行人回复：“发行人个人卡交易金额均已纳入会计核算，个人卡相关的收入、成本、费用等均已在各期财务报表中准确反映，不存在会计差错更正情况。”发行人的霸气又硬气回复相当让人佩服，在发行人可以也能够存在和使用库存现金的情况下，如果不涉及会计差错更正，发行人使用个人卡收支的意义何在。

关于上述个人卡收支是否如发行人所言不涉及会计差错更正问题，可能发行人对会计的理解可能不够透彻。于此估值之家仅举关于运费的会计处理一例，招股书中有披露：“公司已执行新收入准则，将控制权转移给客户之前发生的运输费用作为合同履约成本在营业成本核算。销售费用中的运杂费均为存货内部调拨、移库所产生的运输、装卸费用。”

按会计准则存货内部调拨、移库所产生的运输、装卸费用是不是应该归入存货成本而不是计入销售费用中的运杂费？发行人对会计准则是不是有点不到位。

5.2021年度未分配利润余额可能异常

发行人财务报表中披露的净利润和未分配利润情况，如下表所示：

单位：亿元

从上表可见，发行人2021年度盈利4.50亿元，期末未分配利润数为7.13亿元。

发行人于2021年10进行股改，并确定以2021年7月31日为审计和评估基准日进行净资产折股计算，也即意味着发行人上表中2021年度的未分配利润再7月31日归于零，发行人上表中显示的7.13亿元未分配利润理论上是在2021年度8-12月份实现，而这与上表中的发行人2021年度累计实现净利润4.50亿元严重不符。

而上表中2022年度实现净利润数3.58亿元，加上2021年末未分配数7.13亿元，为10.71亿元，对比上表中的2022年末未分配利润10.46亿元则显正常，发行人资产负债表的财务数据质量也可能待考。

七、结束语

据招股书信息发行人报告期内分红4亿元，如果该分红属实，但本次募投中却包括补充流动资金3亿元，不说发行人是“抢钱式”分红，但分红后又以缺少流动资金为由向资本市场募资，估值之家认为发行人可能缺少某种逻辑严谨性或责任感。

发行人作为一家涤纶生产企业，应该属于大型化工类企业。化工类企业无法避免的环保和能耗问题，在发行人身上也有明显提现。环保问题在招股书中表现为发行人的环保投入可能不足，能耗问题在招股书中则表现为发行人的能耗过高而可能影响发行人的盈利能力。

综上所述：天富龙化纤本次主打天花板明显的涤纶短纤维而不是长纤维业务，招股书中多处展示其本次上市核心产品-再生有色涤纶短纤维产品的优势，以及其在车辆内饰方面的应用优势，但与可比公司比较可知，发行人的这套广告打法存在明显漏洞。

从高收入上看，发行人存在第四季度占比过高、对前五大客户收入占比过低、多处收入数据呈规律性变化、单位收入对应机器设备原值比例过低以及配合客户转贷行为可能涉及虚增收入，说明发行人的收入真实性可能存在很大疑问。

从高毛利率角度看，发行人的高毛利率存在与可比公司优彩资源的比较结果无法让人信服以及员工学历构成情况可能并不支持发行人高毛利率问题。

从高盈利视角看，发行人存在主要偿债指标低于行业平均值、并不缺钱，却仍举债和贴现使用承兑汇票、信用借款少抵押借款多、小金额转贷也收入囊中的问题，则显示发行人的盈利能力极可能不高，而待抵扣进项税额出现，则说明发行人可能主业亏损。

从会计报表真实性上看，发行人至少存在30处的财务数据规律化变化问题，虽不能证明发行人财务报表完全造假，但存在人为过度安排或干涉的可能性极高。

至于大量现金分红但现金流量不匹配、研发费率两年一模一样、大额税收滞纳金支出异常、个人卡大额收支、2021年度未分配利润余额可能异常等问题，则可能说明发行人内控薄弱、会计核算薄弱，甚至合法合规经营理念有待加强。

当然上述种种问题并不是估值之家此次发现问题的全部，估值之家仅选取了较为典型的与广大投资者探讨。对于发行人上述各种 “仪真”但可能实假的尤其是“三高”（ 高收入、高毛利率、高盈利）问题，作为保荐人的中信建投不可能不知道，中信建投对此应该负有不可推卸的责任……

本文源自估值之家